Creo que este libro presenta un estilo didáctico diferente si hacemos una comparación con otros que se han escrito acerca de Warren Buffett. El libro está escrito por Yefei Lu, portfolio manager con enfoque value. El autor emprende un recorrido a través de las inversiones que más relevancia han tenido a su juicio en la carrera inversora de Warren Buffett, partiendo desde la época de su partnership hasta finalizar con inversiones llevadas a cabo en pleno siglo XXI. Yefei Lu trata de indagar las causas por las cuales Buffett ha llevado a cabo estas inversiones, tratando de arrojar luz sobre los aspectos en los que el oráculo de Omaha se fijó en el momento de acometer cada inversión.
El autor se apoya en la información financiera disponible en el momento de la compra, tal y como cualquier inversor hubiese podido obtener en ese momento, y en las cartas anuales posteriores de Warren Buffett para obtener información adicional.
El libro está compuesto por 20 casos de inversión, estructurados en 3 grandes bloques:
En este post podrás leer:
Parte I: The Partnership Years (1957-1968)
1958: Sanborn Map Company
1961: Dempster Mill Manufacturing Company
1964: Texas National Petroleum Company
1964: American Express
1965: Berkshire Hathaway
En los primeros años de inversión de Buffett predomina un enfoque cuantitativo, realizando valoraciones basadas en los activos de la compañía, utilizando métodos de valoración como el NCAV y el NNWC, además de múltiplos cómo el P/(NWC+net cash). Durante estos años, las ventajas competitivas no son un motivo esencial a la hora de la inversión, aunque es posible encontrarlas tanto en Sanborn Map (pequeña ventaja en economías de escala) como en American Express (efecto red).
Durante este período, hay algunas características que se repiten en éstas: son empresas con problemas coyunturales (descenso de márgenes, descenso del beneficio neto, empresa/industria con crecimiento nulo); con managements no muy capaces de revertir la situación y en las que Buffett toma una alta participación en el accionariado de la empresa.
Si nos adentramos en las cartas de Buffett durante la época de su partnership, éste hace referencia a las tres categorías de inversiones que llevaba a cabo:
“Generals”: acciones infravaloradas respecto a su valor intrínseco, en las cuales se podía obtener mucho valor por el precio pagado. No se sabe de antemano cuando se corregirá esa infravaloración. El exceso de valor obtenido hace que exista un margen de seguridad, aportando seguridad y potencial rentabilidad a la inversión. Para Buffett, éste tipo de inversiones irían correlacionadas con el comportamiento del mercado, aunque hay que tener en cuenta que ante una bajada repentina del mercado, las acciones compradas con un significativo margen de seguridad se comportarían de una mejor manera.
“Workouts”: acciones cuyo comportamiento dependen de acciones corporativas (fusiones, liquidaciones, reorganizaciones, spin-offs, etc). Ésta categoría no dependía tanto del comportamiento del mercado. Son valores con un “calendario” más predeterminado donde se podía “predecir” cuánto se iba a obtener, en comparación con la categoría anterior.
“Control situtations”: inversiones en las que el partnership controlaba directamente una compañía o tenía una gran participación en ella, para influenciar en sus actividades operativas y así poder liberar posible valor oculto en ella.
En 1969 Buffett decide poner fin a la sociedad inversora debido a que el mercado se mostraba extremadamente especulativo y que cada vez era más complicado encontrar valores que cumpliesen sus requisitos.
Parte II: The middle years (1968-1990)
1967: National Indemnity Company
1972: See’s Candies
1973: The Washington Post
1976: GEICO
1977: The Buffalo Evening News
1983: Nebraska Furniture Mart
1985: Capital Cities/ABC
1987: Salomon Inc.
1988: Coca-Cola
Desde que Buffett se hizo con el control de Berkshire Hathaway, el valor de las acciones había disminuido hasta la mitad. Pero la empresa poseía algo positivo, tenía 2,9 millones de dólares en valores negociables, que con el hábil manejo de Buffett tras un año, pasaron a 5,4 millones de dólares.
Con el capital obtenido en los primeros años de control de Buffett sobre Berkshire Hathaway, el negocio adquirió en 1967 National Indemnity Company. La empresa textil Berkshire Hathaway no iba a sobrevivir mucho tiempo más, pero la compañía de inversión con el mismo nombre estaba comenzando a adquirir sus primeras empresas.
Las empresas de seguros se caracterizan por ser unos excelentes vehículos de inversión. Los titulares de las pólizas, proporcionan un flujo constante de liquidez, lo que se denomina flujo flotante (float). Las compañías de seguros reservan parte de esa liquidez para cubrir los posibles siniestros de sus asegurados y el resto de liquidez se invierte en valores negociables como acciones y obligaciones. En los diez años siguientes, Warren Buffett adquirió tres compañías de seguros más y organizó otras cinco.
Aquí Buffett incorpora a su método de inversión un enfoque más cualitativo aunque sin obviar el aspecto cuantitativo del negocio. Observando las inversiones que Buffett llevó a cabo durante este período se produce un cambio, focalizandose en la capacidad de generación de beneficios del negocio (sustainable earnings power). La mayoría son negocios excelentes adquiridos a unos múltiplos razonables.
Podemos observar que durante éste período adquiere multitud de compañías en su totalidad, las cuales integra en Berkshire Hathaway. Predominan las empresas que han experimentado un crecimiento consistente en el pasado, acompañado de un elevado retorno sobre el capital empleado. Buffett busca empresas que poseen alguna ventaja competitiva, entendida como aquella característica que posee una empresa que le confiere una ventaja frente a sus inmediatos competidores, obteniendo así un mejor desempeño a largo plazo.
Parte III: The late years (1990-2014)
1989: US Air
1990: Wells Fargo
1998: General Re
1999: MidAmerican Energy Holdings Company
2007-09: BNSF
2011: IBM
El último período viene caracterizado por el gran tamaño de Berkshire Hathaway y por la dificultad de encontrar maneras de invertir grandes cantidades de capital, aunque por otro lado, Buffett tiene la ventaja de aportar capital a empresas cuando otros no pueden (véanse las inversiones en Goldman Sachs, BoA y recientemente en Home Capital Group con descuentos significativos en el precio de sus acciones).
Un cambio en su estrategia de inversión ha sido la búsqueda de grandes empresas, pero en cuanto a estilo de inversión, Buffett mantiene el enfoque cualitativo que ha ido puliendo durante su carrera inversora. Para el autor, Buffett en los últimos años no sólo ha buscado inversiones en compañías que fuesen grandes y maduras, sino también en las que grandes cantidades de capital puedan ser utilizadas de manera inteligente. Las inversiones en MidAmerican y en Burlington Northern Santa Fe ejemplifican este enfoque. La última inversión de gran envergadura ha sido Precision Castparts en 2015 por 32.000 millones de dólares. Actualmente Berkshire posee 100.000 millones en efectivo a la espera de encontrar una inversión que cumpla con sus requisitos. El «rifle de cazar elefantes» está cargado, y si no está siendo utilizado es debido a no encontrar las empresas adecuadas a una valoración razonable.
Conclusión
Como conclusión a esta entrada querría remarcar que Warren Buffett siempre ha optado por comprar directamente el 100% de un negocio. Esto le permite influir en lo que él considera como factor diferenciador de una empresa, la asignación de capital. Buffett busca empresas fáciles de comprender, con beneficios constantes a lo largo de los años, con buenas perspectivas de futuro, con deuda reducida, que posea ventajas competitivas, que la compañía tenga una elevada tasa de retorno sobre el capital empleado, que esté dirigida por un equipo gestor honrado y competente, y por último, que esté cotizando a precios atractivos.
El value investing como filosofía de inversión ha experimentado una evolución desde que fue concebido en su origen hasta nuestros días. En la misma trayectoria de Buffett es posible ver como se ha producido dicha transformación en la manera de tomar sus decisiones de inversión. Sin embargo, esta evolución se ha producido sin renunciar a sus principios más elementales:
- Invertir en activos que se venden por debajo de su valor intrínseco.
- Utilizar un margen de seguridad considerable.
- Aprovechar las oscilaciones irracionales del mercado.
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