Siempre me he sentido atraído hacia el mundo de los negocios y de la inversión, en concreto de las inversión en acciones. El primer libro que compré sobre el tema fue la versión traducida de The Warren Buffett Way, escrita por Robert G. Hagstrom, pero lo curioso es que hasta años más tarde no lo leí por completo. Me gustaba ojear especialmente las páginas finales viendo la cartera de acciones de Berkshire, aunque más tarde comprendí que eso solo era una parte del holding.

Echando la vista atrás

La primera acción que compré, sin ningún conocimiento, fue Repsol en el verano de 2012 tras la expropiación de YPF por parte del gobierno argentino. En ese momento mi único pensamiento era que existía demasiado pesimismo por este hecho y que tarde o temprano la acción subiría. Sin más. Y mi segunda acción fue Gamesa, por esas mismas fechas, cuando cotizaba a menos de 2€. No recuerdo ni los motivos de su compra, ni los motivos de su rápida venta.

La verdad es que esta primera incursión dentro de la inversión no dió para mucho. La lección más valiosa fue darme cuenta de que tenía que seguir formandome y aprender más. Una cosa tenía clara, aprovechar el empezar a invertir a una edad temprana es algo que puede marcar la diferencia.

Hasta finales de 2015, momento en el que reuní algo de capital para invertir, no volví a realizar ninguna compra más de acciones.

En mi cartera durante estos últimos 5 años, no he tenido más de 7 posiciones y actualmente se compone de 5 acciones. He tenido aciertos, he tenido errores, he aprendido y me mantengo en mi proceso de aprendizaje y por si alguien tenía alguna duda, no he batido al mercado ni por asomo. Los principales índices de referencia se han mostrado intratables en los últimos 10 años (no he tenido en cartera ninguna FAANG) y alguna de mis posiciones no se ha comportado como esperaba. No soy infalible.

A decir verdad, nunca he basado mis inversiones en comprar acciones deprimidas a múltiplos bajos esperando una mejora del negocio o una expansión de sus múltiplos. El grueso de las pocas inversiones que he realizado hasta la fecha han sido tomadas de posiciones de aquellos fondos de inversión a los que he seguido y que desde mi punto de vista me han parecido atractivas.

Probablemente una de las mejores ideas que haya tenido haya sido la creación de este blog. Me ha permitido escribir sobre lo que me gusta, aprender durante el camino y poder seguir a través de Twitter a multitud de personas de las que poder seguir aprendiendo, ver puntos de vista contrapuestos a los de uno mismo y poder conocer ideas de inversión que se publican dentro de la comunidad.

A día de hoy. Momento presente.

Quiero que este año 2020 sea un punto de inflexión en mi manera de escoger las próximas acciones que entren a formar parte de mi cartera. Los próximos años creo que serán clave para mí, ya que mi intención será destinar más capital a mi cartera y creo además que ha llegado ya el momento de tomar decisiones más concienzudas e independientes. No pienso de la misma manera que hace 5 años, ya que mis conocimientos han aumentado (al menos eso pienso). Y si soy honesto, quizás incluso dentro de 5 años piense de manera diferente al momento presente.

Si he decidido escribir esta entrada es para poner negro sobre blanco mi enfoque inversor y la manera en la cual creo que me siento más cómodo escogiendo negocios y gestionando mi cartera. No es nada del otro mundo ni nada que no esté ya escrito, pero quiero que me sirva de hoja de ruta.

Para mí, la definición de value investing y la manera de, como si no, enfocar la inversión es la siguiente:

“All intelligent investing is value investing – acquiring more than you are paying for.”

Charlie Munger

El tipo de compañía que busco es el negocio excelente a un precio razonable, que posea ventajas competitivas que la defiendan de la feroz competencia y cuyo management esté capacitado para realizar una excelente asignación de capital que permita al negocio hacer crecer su valor intrínseco en el largo plazo a una tasa atractiva.

Además debe poseer una atractiva rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC), por dos razones que considero fundamentales:

  1. El ROIC es determinante en el valor futuro de una empresa. El crecimiento de una compañía va a estar determinado por su tasa de reinversión y por su rentabilidad sobre el capital invertido. Si la empresa reinvierte en su negocio gran parte de lo que gana y además lo hace a un alto ROIC, ya que tiene oportunidades atractivas, estamos ante una compounder.
  2. A mayor ROIC, menores serán las necesidades de reinversión de un negocio para obtener un crecimiento X, y por ende, mayor será la caja que genera el negocio destinada a repartir entre sus accionistas.

Relacionado con esto último, una característica de los negocios poco intensivos en capital (asset-light businesses) es que generan mucha caja con poco capital y no necesitan reinvertir en el negocio grandes cantidades para seguir creciendo. Por tanto será crucial la habilidad del management asignando capital, destinando el efectivo generado por el negocio a recomprar acciones, repartir dividendos o involucrarse en M&A.

El ROIC es una medida con la vista puesta en el pasado, nos indica la rentabilidad sobre el capital que se ha invertido durante los años anteriores dentro del negocio. No quiere decir que seguirá obteniendo esa rentabilidad en el futuro. Mayor importancia cobra el Return on Incremental Invested Capital (ROIIC) que indica cuanto beneficio operativo después de impuestos genera de manera adicional por cada €/$ adicional que se ha reinvertido en la empresa.

Las compañías que cotizan publicamente en todo el mundo varían según la fuente consultada, pero digamos que son en torno a las 50.000 empresas alrededor del mundo. En realidad, de todas estas compañías:

  1. ¿Cuántas pueden cumplir con las características mencionadas anteriormente? ¿Quizás el 1%? Puede que incluso menos.
  2. ¿Y qué además entren dentro de un rango de precio razonable? Aunque como dice el gestor Nick Train: «Para mí, las compañías excepcionales con ventajas competitivas duraderas están casi todo el tiempo baratas.»

La cuestión del precio pagado es relevante pero quizás poner exclusivamente el foco sobre ello se esté obviando algo de mayor relevancia. La expansión/contracción de los múltiplos de una acción en el largo plazo tiene una menor importancia si lo comparamos con la capacidad de una compañía de generar valor reinvirtiendo en el negocio y asignando capital.

Soy de los que piensa que antes de diversificar en nuevas posiciones dentro de tu cartera, primero has de mirar los negocios que uno ya posee. Donde mejor que depositar tu capital en empresas que ya tienes. A la dificultad de encontrar negocios de gran calidad, se le añade la de encontrarlos a un precio razonablemente adecuado.

Concentración vs Diversificación

Otro punto a destacar es la concentración de la cartera. Sé que esta muy manido ya el concepto de que la diversificación preserva la riqueza y que la concentración la genera. A lo que yo añado, que será generada si tus stock picks resultan satisfactorios.

“Students learn corporate finance at business schools. They are taught that the whole secret is diversification. But the exact rule is the opposite. The ‘know-nothing’ investor should practice diversification, but it is crazy if you are an expert. The goal of investment is to find situations where it is safe not to diversify. If you only put 20% into the opportunity of a lifetime, you are not being rational. Very seldom do we get to buy as much of any good idea as we would like to.”

Charlie Munger

En este aspecto estoy de acuerdo con una concentración moderada. Está claro que la concentración de la cartera en ideas ganadoras marcará la diferencia generando rentabilidades extraordinarias. Por otro lado, la diversificación puede ayudarnos a combatir nuestros errores, nuestros sesgos e incluso nuestra estupidez. No hay nada peor que encadenar un período de resultados positivos y creernos que somos el nuevo Jim Simmons.

Otro punto destacable es que las horas destinadas a una idea de inversión son numerosas. Cuanto mayor sea el número de posiciones en una cartera, mayores serán las horas que tengamos que asignar a cada una de nuestras ideas, siendo difícil llevar un control de todas ellas.

Esperar a las bolas adecuadas y batear con fuerza

En la “América Corporativa” es habitual el uso de expresiones relacionadas con el beisbol, uno de los deportes rey del país. Entre ellas por ejemplo podemos encontrar la expresión tenbagger, utilizada por Peter Lynch, para referirse a una acción que ha visto multiplicar su precio 10 veces.

En la carta anual de Berkshire Hathaway del año 1997, Buffett escribe sobre Ted Williams, uno de los mejores bateadores de beisbol de la historia. Williams, estudiando su propia manera de bateo, dividió la zona de strike en 77 celdas de igual tamaño.

Ted Williams y las 77 celdas en la portada de The Science of Hitting

Se dió cuenta que su promedio de bateo era superior cuando golpeaba las bolas que le lanzaban a su “punto dulce” (la zona roja de la imagen superior). Sin embargo, conforme las bolas que le lanzaban se alejaban de su sweet spot, su porcentaje de acierto bajaba drasticamente. A pesar de ser consciente de ésto, un jugador no puede esperar de manera indefinida a que le tiren la bola a su punto óptimo. En beisbol, a los 3 strikes el jugador queda eliminado.

¿Y todo lo anterior escrito que tiene que ver con la inversión? Los inversores no tenemos la necesidad de batear para seguir en el partido. No hay strikes en la inversión. Podemos dejar pasar bolas sin sentirnos presionados hasta golpear la bola adecuada.

“Invertir es el mejor negocio del mundo porque no tienes que batear. Te quedas en el terreno de juego y el lanzador te lanza General Motors a 47$! U.S Steel a 39$! Y nadie te pita un strike. No hay sanciones, sino oportunidades. Puedes esperar todo el día al lanzamiento que más te guste, y cuando el resto de jugadores estén dormidos, das un paso al frente y le das un buen golpe.

Warren Buffett en Forbes en 1974

Que queremos incorporar Visa a nuestra cartera y la acción está cotizando a 200$, presumiblemente un precio exigente para nosotros. Pues no nos quedará otra que esperar. Esperar a una bola más atractiva y cuando llegue ese momento, golpearla con fuerza para sacarla del estadio.

Las grandes oportunidades de inversión son poco comunes. Hay que aprovechar con fuerza cuando existe la posibilidad de adquirir negocios extraordinarios a un precio razonable.

Para finalizar, el coste de oportunidad de esta filosofía es la posibilidad de perder grandes oportunidades de inversión, al ser muy selectivo en la toma de decisiones. Aunque ésto último quizás sea mejor que obtener una rentabilidad mediocre o perder hasta la camisa con una mala inversión, creyendo que es una gran oportunidad.