A día de hoy queda patente el descontento de los inversores con la gestión activa, incapaz de batir a sus índices de referencia en el largo plazo, lo que se ha traducido en un auge de la gestión pasiva en la última década. La tendencia en los últimos años ha sido un incremento en la gestión pasiva en todas las regiones del mundo, y que va camino de alcanzar el 50% de activos gestionados de ésta manera en RV en Asia y USA.

La lectura de este fenómeno es que los inversores buscan vehículos de inversión con comisiones reducidas que no mermen su rentabilidad final. Por tanto, los inversores con su viraje hacia la gestión pasiva están aventurando que la gestión activa va a seguir sin batir a sus índices de referencia en el largo plazo.

En la siguiente imagen podemos ver el pequeño porcentaje de fondos de inversión europeos de RV que baten a su benchmark en el largo plazo.

Porcentaje de fondos de inversión europeos de RV sobrepasados por su índice de referencia

La Hipótesis del Mercado Eficiente

Si atendemos a la Hipótesis del Mercado Eficiente, desarrollada por Eugene Fama, nos encontramos con que el mercado está conformado por agentes que operan de manera racional y disponen de información simétrica, la cual queda inmediatamente reflejada en el precio de las acciones a través de la oferta y de la demanda. Dicha teoría expone que sería imposible obtener una rentabilidad superior a la del mercado consistentemente sin incurrir en un riesgo mayor. En otras palabras, ningún estilo de inversión es capaz de batir al mercado en el largo plazo.

Esta teoría, unida al fracaso de los gestores profesionales de fondos de inversión a la hora de superar la rentabilidad media del mercado a largo plazo ha derivado en el ya comentado esplendor de la gestión pasiva. ¿El resultado de esta estrategia? Igualar prácticamente el rendimiento de un índice. Un inversor se asegura no rendir por debajo de la media del mercado, pero tampoco por encima de ella.

Es posible encontrar fisuras en dicha teoría. La suposición que hace la Hipótesis del Mercado Eficiente acerca de que en todo momento, los agentes que operan en el mercado, seres humanos, se comportan de manera racional es difícil de sostener, puesto que las emociones y los sentimientos juegan un papel crucial en la inversión. Además, el reflejo de la información existente en los precios que defiende la Hipótesis, debe enfrentarse a la interpretación subjetiva del agente y a la disponibilidad desigual de la información.

¿Entonces, se puede batir?

La gran mayoría de gestores profesionales y de inversores particulares admiten que batir al mercado es difícil. Muchos de ellos lo intentan, pero la inmensa mayoría ni logran igualar la rentabilidad de su benchmark. Esta observación ha inspirado a los académicos a tomar como válida la supuesta Hipótesis de Mercado Eficiente, que tanta relevancia ha adoptado en el mundo de la inversión, con el pretexto de que es imposible batir al mercado consistentemente a largo plazo, y que la mejor respuesta ante eso sería indexarse a un fondo índice, que replique el comportamiento de un determinado índice bursátil, con unas mínimas comisiones de gestión.

Sin embargo, a pesar de todo lo visto anteriormente, sí es posible batir al mercado consistentemente a largo plazo. Los mercados financieros no son eficientes y se muestran irracionales en numerosas ocasiones en la vida de un inversor. Esto no quiere decir que cualquier estrategia de inversión sea válida para batir al mercado, sino que históricamente las estrategias centradas en el valor son las que sistemáticamente han superado la rentabilidad del mercado. La estrategia centrada en la inversión en valor se presenta como la más idónea para lograr el objetivo de batir al mercado, una vez observados los resultados de los inversores y gestores que lo practican.

Se ha demostrado empíricamente la existencia de una minoría de inversores que de manera sostenida en el tiempo han conseguido superar la rentabilidad media del mercado a largo plazo, haciendo improbable que sus rendimientos estén justificados por la suerte o la aleatoriedad. Sus constantes y extraordinarios resultados por encima de la rentabilidad del índice bursátil de referencia lo constatan. Éstos inversores poseen un característica común, son seguidores del value investing.

¿Qué es el Value Investing?

El value investing es una filosofía de inversión que consiste en comprar activos, como acciones y bonos, que coticen a un precio sustancialmente inferior a su valor intrínseco.

El precio constituye una variable de fácil observación, influenciado por las decisiones de compra y venta de los inversores, mientras que el valor intrínseco conforma un concepto que supone una mayor dificultad para acceder a él. El esfuerzo del inversor debe ir encaminado hacia la consecución de una valoración sensata y adecuada de la empresa, ajustada con fidelidad a la realidad, es decir, a la obtención del valor intrínseco del negocio.

En definitiva en el value investing hay dos componentes esenciales: valor y precio. El PRECIO es lo que el inversor va a desembolsar a cambio de ser dueño de las acciones de una empresa. Esto supone que el inversor se convierte en propietario de la misma, aunque sea de un porcentaje ínfimo de ella. VALOR es lo que un inversor considera que vale una empresa, obteniendo la valoración subyacente del negocio a partir de un análisis exhaustivo de los datos fundamentales de la empresa. Por tanto, una inversión en valor se producirá cuando el precio de una acción sea considerablemente inferior al valor intrínseco de la empresa.

La diferencia entre el precio de la acción y su valor intrínseco se define como margen de seguridad. El término de margen de seguridad fue acuñado por Benjamin Graham, considerado como padre de la inversión, en su libro El Inversor Inteligente. La aplicación del margen de seguridad en el momento de la inversión es de suma importancia puesto que ofrece una protección frente al riesgo, que puede ser causado por diferentes vicisitudes como errores u omisiones en la valoración de la compañía, acontecimientos inesperados dentro de la empresa, cambios dentro del sector donde opera la empresa o crisis económicas.

Comprar una acción por menos de lo que vale resulta sensato a ojos de cualquier inversor. El concepto clave del value investing, el margen de seguridad reduce el riesgo de la inversión e influye de manera precisa en la rentabilidad obtenida.

El inversor en valor aprovecha las distorsiones a corto plazo que se producen entre el valor intrínseco y el precio de una empresa, con el objetivo de que a largo plazo el mercado reconozca el valor real de la empresa. El horizonte temporal de la inversión en valor es el largo plazo, donde precio y valor intrínseco convergen.

El value investing va asociado al análisis exhaustivo de toda la información relevante de la empresa. Un sinónimo adecuado sería “diseccionar” los estados contables de una empresa, conocerla en profundidad, para lograr de esta manera una base sólida que respalde la inversión. Sentirse propietario de la empresa y concebir la compra de acciones con la vista puesta en el largo plazo, esperando a que el mercado reconozca el valor intrínseco de la compañía. Este horizonte temporal largoplacista viene a representar justamente lo contrario al período medio de posesión de una acción en la actualidad, que actualmente ronda los 4 meses, período que se ha visto bastante disminuido en las últimas décadas. Esto viene a demostrar el cariz contrario que encierra la inversión en valor respecto a otros estilos de inversión y respecto al comportamiento general del mercado, más bien obsesionado con las ganancias en un corto espacio de tiempo.

Inversores value

En la figura que muestro es posible ver el historial de una serie de reputados inversores. Los inversores y gestores cuyo nombre está representado por un rombo son seguidores de la disciplina del value investing, la cual emplean al llevar a cabo sus inversiones. En el eje de abscisas se muestran los años en activo que lleva cada inversor y en el eje de ordenadas la rentabilidad anual obtenida por encima del índice de referencia S&P 500.

Rentabilidad anualizada por encima del S&P 500 de algunos inversores de referencia

En la figura podemos observar inversores de la escuela de Graham que aprendieron directamente de él como Buffett o Schloss, e inversores discípulos de las enseñanzas de Buffett, localizados en la parte izquierda de la figura. Resultan increíbles las rentabilidades anuales obtenidas por todos ellos por encima del índice de referencia. Mención especial merece Warren Buffett, logrando en un período tan dilatado de tiempo una rentabilidad anualizada por encima del mercado de más de un 10%.